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疫情倒逼，新一輪經濟增長點已浮出水面

作者：Mr.LiuStu 來源：「我們」? 商會發布時間：2020-03-10

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疫情對經濟的5個短期影響

從短期來看，我們會看到疫情是在一種“非預期沖擊”下產生的類似休克的停擺效應。

第一，春節期間本應大幅度放量的行業，在疫情管控下陷入停擺狀態，市場供給和消費大幅度下降。

中國烹飪協會發布的一份調查報告顯示，疫情期間78%的餐飲企業沒有任何營收。我們預計整個餐飲業的損失可能在2100多億元左右；線下批發零售80%停止，1季度增速回落7-8個百分點；全國節后累計發送旅客量僅為去年春運同期的約六分之一，貨運量增速也下降5-6個百分點；娛樂業加旅游業的損失可能在4500億左右，差不多是同比下降近6成；房地產銷售也減少了6成。

第二，由于人員和物流受到限制，企業復工大幅度延遲，社會生產供給出現明顯收縮。

從發電量的變化可以十分直觀反映這種狀況。1月份，6大發電集團日均耗煤量同比下降12.6%；2月上旬（2月1日-2月10日），比去年春節同期下降23.7%；2月中旬（2月11日-20日），比去年春節同期下降42.1%。

基于2013年1月至2019年12月歷史數據的線性擬合關系，6大發電集團耗煤量增速下降1個百分點，預示著工業增加值增速將下降0.091個百分點。肺炎疫情對1月份工業增加值增速的影響可能為1.2個百分點，對2月上旬工業增加值增速的影響可能為2.2個百分點，對2月中下旬工業增加值增速的影響可能達到3.7個百分點。

預計1季度中國工業增加值可能比去年下降接近3個百分點。剛剛公布的PMI指數斷崖式下滑也反應整個經濟收縮明顯。2月份，受疫情影響，中國制造業采購經理指數（PMI）為35.7%，比上月下降14.3個百分點，創歷史新低。

所幸這只是由于全面管控所引起的暫時“休克式停擺”，是一次性、短期性的沖擊，而非像2008年美國次貸危機那樣。

第三，在需求、供給、資金鏈以及供應鏈等多重因素的“夾擊”下，企業微觀主體承壓，部分企業面臨倒閉風險。

從招商銀行的抽樣調查可以看到，目前5.8%的企業面臨倒閉風險，6.9%的企業已經陷入困局。這些企業的經營壓力主要源自兩個方面：一是剛性支出，其中最為突出的是員工工資（46%）、租金（38%）；二是外部流量（客流、物流、現金流），包括訂單或客流減少（43%）、物流運輸受阻（36%）、下游客戶回款變慢（30%）等。

北京政和民營經濟發展研究中心于2020年1月30日-2月1日期間抽樣調查表明：接近60%的企業不能準時復工，延期開工大約10天左右；當前主要面臨的經營困難包括：營收收入的減少（77.5%）、企業運營成本的高昂(69.1%)、租金稅費的壓力(60.4%)”，關于減稅呼吁達到63.6%，建議增加財政補貼達到了56.5%，希望獲得流動資金支持達到了56%。

社科院企業開工報告指出，近七成被訪者認為無法正常開業將會造成較大的損失，而三分之二的企業表示他們只能承受兩周以內的延期開工。這些抽樣調查也得到官方統計數據的支持。

據人民法院公告網顯示，從2020年1月1日起到2月下旬，已有逾750家企業發布破產公告。其中，在1月25日（春節）至2月21日期間宣布破產的企業有249家。在2月9日--21日倒閉的100家企業中，注冊資本在500萬以下和在1000--5000萬之間的企業最多，分別占據了30%。其次，注冊資本在500--1000萬的有17家，5000--10000萬的有13家，注冊資本在10000萬以上的有10家。

第四，疫情持續壓力下，悲觀情緒在蔓延，社會經濟運行速度進一步回落。

《社科院企業開工報告》調查發現，目前只有18.3%的民營企業和15.7%的個體戶持審慎樂觀的態度，悲觀的比重分別達到了62.5%和53.1%。這也反映在企業經營資金運轉的速度下降。從人民銀行公布的1月金融數據來看，在M0同比增長6.6%的同時，M1 卻出現0增長，表明企業經營性資金需求大幅度下降。

所以目前復工復產是一個重要點，但如何穩定信心、穩定預期實際上是更重要的一個點。

第五，疫情在世界蔓延導致世界經濟進一步低迷，加劇外需的進一步收縮，金融市場環境惡化。

隨著疫情在世界的全面蔓延，世界金融市場對此做出了激烈反應：

美國道瓊斯工業指數、標普500 指數和納斯達克綜合指數2月底的四個交易日累計下跌11.1%、10.8%和10.5%，倫敦金融時報100指數、巴黎CAC40 指數和法蘭克福DAX 指數累計下跌8.2%、8.9%和8.9%，東京日經225 指數、韓國綜合指數累計下跌6.2%、5.0%。

道瓊斯工業指數指自1896年創立以來，單日跌超850點的紀錄總共只有5次，其中3次發生在本周，以致于該指數在短短10個交易日內，就從29568.57點的歷史高位又跌穿26000點關口。標普、納斯達克綜合指數這兩個指數同時創下2011年8月以來最大單日百分比跌幅。歐洲股市值上周蒸發約1.5萬億美元，創2008年金融危機以來最差單周表現。華爾街恐慌指數VIX一度飆升至49.15，創自2018年2月以來最高盤中水平。

眾多專家對市場走勢做出了預測。比如“末日博士”盧比尼認為，全球經濟會陷入衰退，一季度將下跌2個百分點，股市會暴跌40%。

目前各國政府在疫情蔓延的同時采取了許多舉措，最典型的就是美聯儲緊急宣布降息50個基點；日本央行、澳聯儲等都采取了貨幣寬松的政策。

但值得注意的是，如果疫情不能很好地控制，那么任何一種擴張性的宏觀政策都是很難真正穩定經濟的。所以短期內世界如何采取有效措施防止新冠肺炎蔓延，是一個關鍵點。

疫情不改經濟中長期向好趨勢

若從中期角度，特別是全年角度來看，疫情又會產生什么樣的影響呢？

有經濟學家就指出，疫情在本質上是一種“女巫的詛咒”，就是說一個人在女巫的詛咒下突然陷入到一種停頓狀態，但當女巫解除咒語后，你就會馬上醒過來恢復原狀，不會產生什么損失。

從歷史上特別是近100年的疫情史來看，任何一場瘟疫所引發的經濟沖擊，本質上是外生的、短期的和局部的，不會造成一個大型經濟體的潛在增長速度發生系統性偏離。

理論上講，一個國家中長期的發展趨勢和潛在增速決定于以下幾大因素：

一是資本存量及其增長速度；

二是勞動力及其人力資本積累的狀況；

三是技術進步以及資源配置效率的改進。

物資資本存量不會因為瘟疫而消失，不會因為短期的疫情而導致其積累的方式和更新的速度發生根本性變化，因為資本積累速度決定于國民的儲蓄率。

瘟疫雖然會引起死亡，但現代社會已經將瘟疫的死亡率控制在很低的水平，且疫情引發的死亡大部分不是勞動力，因此對于勞動力市場及其人力資源的積累影響是短暫的，可以忽略不計的。當然決定人力資本的核心因素是教育，社會不會因為一場瘟疫而停止教育發展的步伐。

更為重要的是，人類技術進步從來沒有因為疫情而中斷或者弱化，反而會在瘟疫的刺激下引發人類對于技術創新的更加重視，更為重視各種公共衛生和城市基礎建設的投入。

所有人都呼吁要用科學戰勝疫情。從中期來看，疫情往往還是促進人類進步的“推進劑”，疫情過后“大破大立”，引發人類反思、倒逼制度調整和治理水平改善。

所以從這個角度來講，短期疫情不會給宏觀經濟的潛在增長率帶來系統性的變化。但一定要注意，短期疫情會不會轉化成中期的、持續的沖擊？

但值得注意的是，由于以下幾個方面的原因，一次性短期沖擊有可能轉化為中期持續沖擊，對潛在生產能力可能帶來影響。

第一，過多企業主體破產、過多有效勞動力死亡，帶來的過度供給損失。

“女巫詛咒”效應存在的前提是，你的身體組織在這個過程中不能發生異變，能夠保持原狀。所以最重要的一點，經濟主體要能熬過疫情沖擊，沒有出現過度的企業破產現象。

第二，會不會出現過度救助、過度經濟刺激導致債務率急劇上揚的情況？

未來要不要大規模地進行經濟刺激？大家疑慮的地方在于，綜合債務率會不會因此急速上揚？目前金融學得出一個很重要的理論觀點是：債務率上升過高，可能會導致潛在增長速度出現系統性的下滑。

第三，世界產業鏈和工業鏈在中國這個鏈接口會不會出現斷裂？

從而導致中國產業外遷和產業鏈被替代，短期供給損失演變成中長期需求損失。

《財經》做了許多調研。其中一個調研就是，沿海地區有一些訂單，客戶說如果你兩個月內還沒有提供相應的零部件，他們可能就要重新考慮供應商。

第四，復工復產受阻，經濟循環啟動緩慢，疫情帶來的悲觀預期的自我強化，使需求和供給在低水平達成均衡。

最近大家看到，貨幣政策進行了一系列的寬松操作。但這些錢對實體經濟的滲透性并不是很強，反而大規模地進入到了股市之中。

導致這種脫實向虛的現象產生的原因在于，大家對實體經濟的投資收益率預期更悲觀了，流動性對實體經濟的滲透性更差了。如果不扭轉這種情況，不能很好地讓流動性和政府救治幫扶到小微企業的話，這個問題可能還比較麻煩。

第五，轉危為機的窗口期沒有把握好，造成制度改革和治理體系建設滯后。

大家都期盼出現“大破大立”的狀況，都期望政府能夠對前期、對疫情防控協調中所暴露出的問題，進行治理。

但這種“轉危為機”的窗口期若是沒能把握好，反而會出現負面效果，誘發制度固化、預期信心進一步下滑的情況。

這些因素是決定潛在增長速度能否恢復到春節前正常水平的關鍵。

當然，我們必須充分認識到，當前中國經濟具有巨大的彈性和韌性，對疫情沖擊有著很強的防御和自愈能力，是能夠克服當前各種困難和風險，快速重返正常發展軌道上的。

1、中國經濟的最大彈性和韌性首先來源于中國共產黨的領導和社會主義集中力量辦大事的制度優勢。

2、實力雄厚的物質基礎和生產能力：100萬億GDP，數百萬億固定資產、接近9億的勞動力以及全世界規模最大、品類最齊全的生產體系。

3、超大規模市場和內需潛力巨大：社會消費品零售總額已經超過41萬億，固定資產投資超過55萬億，出口超過31萬億。

4、豐厚的人力資源和人才資源。

5、新經濟和新動能的蓬勃發展為緩沖疫情沖擊發揮了極大的作用。

6、中國政府對于經濟調控的強大能力、足夠的工具箱和廣闊的調控空間決定了中國經濟具有強大的自我修復能力。

我們還是要有信心。目前中國經濟對疫情的對沖能力是在逐步上升的，比如新經濟的發展對疫情起到了很好的緩沖效果；舉國體制對復工復產的有序性、對疫情防控的效果在2、3月份已經得到了全面體現。

所以我們認為，疫情帶來的短期沖擊大概率不會造成中長期的一些系統性變化。

同時，我們更要看到，當前科學的疫情應對舉措和恰當的經濟對沖政策決定了中國將快速打贏這場百年未有之大疫戰，快速恢復國民經濟運行的正常秩序。

一是疫情已經得到有效控制，湖北除武漢以外的地區，局部暴發的態勢已經得到遏制。二是復工復產得到超預期快速推進，將大幅度降低疫情帶來的各種損失。交通-物流先行；資本密集型和技術密集型先行，大型現代化企業先行；非疫區先行。

截至23日，復工率上升很快，其中浙江已超過90%，江蘇、山東、福建、遼寧、廣東、江西已超過70%。從重點行業看，鋼鐵企業復工率為67.4%，有色金屬企業復工率為86.3%。特別是關系國計民生的重點領域企業正在加快復工復產，相關企業正在加班加點、開足馬力生產，口罩企業產能利用率已達到110%，全國糧食應急加工能力復產率已超過70%，煤礦產能恢復率達到76%，鐵路裝車數已恢復到節前正常水平的95%左右，民航、港口、水運均正常運營

目前在各類政策的充分對沖下，市場恐慌已經開始消退，悲觀性預期得到大幅度的改善，比如圍繞著疫情防控和復工復產，財政推出了三大類、23大項；貨幣出臺了三大類、30條等等。

現在很多研究團隊對中國經濟進行了預測，人民大學宏觀團隊進行了匯總國內外30個重要團隊的預測：各團隊對于中國一季度增速的預測從負增長到5%，中位數集中在3.8%，平均數增速為3.1%，中國全年經濟增長速度從5%到6%，中位數為5.4%，平均數為5.3%。

我們對各種抽樣調查以及相關大數據預測進行了對比發現：目前由于抽樣調查和大數據的局限性，以及當前非常規狀態下，它們得出的結論也沒有形成正常的共識，存在很多相互沖突。

因此，在經濟受到疫情沖擊以及后期復蘇高度不確定的狀況下，不宜過度相信大數據、抽樣調查得出的結論，更不能簡單依賴于某個團隊利用預測模型所做出的各種推算。在高度不確定性的條件下，當前還不宜急于采取過度的行動，而是應該堅持“底線管理”，在這個基礎上進行不同情況的分析，對不同情況做出政策預案、儲備。

在一季度數據出來前、國家全面摸底展開前，若是草率地出臺一些大的政策、中長期政策，反倒可能不太好。

這幾個問題需要重點關注

最后，我們討論幾個重要的問題：

第一個，全年經濟增長的路徑是什么樣的？到底是“V型”反轉，還是“U型”“L型”？

最近許多團隊都認為會是“V型”反轉。這個概率當然很大，但這種預測的意義并不是太大。為什么？

中國經濟還面臨著前所未有的不確定性：

一是疫情控制的情況具有超級不確定性——復工復產會不會帶來第二波失控，新冠肺炎是否會與人類共存以及新冠肺炎病毒的特性都具有很大的變異性。

二是停擺時消失的需求會不會擠壓式地釋放和短期回補。

三是世界疫情會不會全面爆發，其爆發的程度是否會對世界產業鏈和供應鏈帶來致命的沖擊？這些目前都難以判定。

四是由于一季度中國經濟的損失到底如何，外部環境到底會不會惡化，這導致下一步中國宏觀經濟政策是否會從目前疫情救助向疫后刺激快速過渡,也存在很多不確定性。

因此對于未來的V型與U型軌跡的判斷并不重要，必須在信息高度透明的情況下把當前各項任務做好，在科學的評估下采取不同的預案。

第二個，目前形勢是否比2008年更嚴峻？如何才能夠保證社會經濟目標完成？是否需要新的刺激性計劃？

這是目前很多人在思考的問題。為什么會出現這些問題呢？

原因在于：

1.剛剛公布的PMI指數創了新低，有些參數甚至比2008、2009年的還要低。很多人就講，目前狀況比2008年還糟。

2.有人估計，由于世界疫情的出現，我們的進出口在今年一季度可能已經出現了負增長。

那么，這些說法“站得住腳”嗎？我們來看一下，2008年經濟調整的原因是什么？

第一是外貿“變異”。2008年我國出口增速是17.2%，而2009年為-16%，下滑了近35個點。

第二是房地產“變異”，特別是房地產投資。房地產投資從2008年23%的增速，下滑到2009年3月的7%。

這兩個因素帶來的影響比較大。在當前疫情下，中國經濟的一些核心參數會不會發生類似的變化呢？

先從進出口來看，假如日韓對中國采取管控措施，我們所依賴的上游零部件等，可能就會斷貨；而若是美國出現相同情況，他們對中國的采購也會出現較大變化。

其次是房地產。目前房地產銷售的下降速度很快。同時大量房地產商的資金出現了短缺情況，導致他們進行降價銷售、回籠資金。

另外土地供應量也在下降。因此今年房地產投資或許會出現持續下降，更重要的是可能會形成房地產降價的預期。

當然了，如果說世界疫情得到了控制，同時在“因城施策”等政策的作用下，房地產能夠穩健運轉，那么類似2008年的悲觀情形假設就不必要了。但我們還是應當高度重視世界疫情帶來世界經濟崩潰以及中國房地產出現異動的可能，必須做出相應的政策預案。

第三個，最近剛推出的“新基建”和2008年四萬億有何不同？

據《21世紀經濟報道》統計，截至3月1日，北京、河北等13個省市公布了2020年重點項目投資計劃，投資總額近34萬億。同時，政治局會議又對5G、公共衛生等領域的投資作出了很多的規劃。

從短期救助以及穩定中國經濟的角度來看，中國經濟今年一個很重要的穩增長舉措在于穩投資，而穩投資里面一個很重要的節點在于穩基建。

我們進行過一些測算，如果今年基建的增長速度比2019年3.8%的速度，提升10個百分點的話，對中國經濟增速的拉動差不多在0.6%-0.8%這個區間，這對于保證中國經濟增速目標的作用是非常大的。

但這里面有兩個重要問題需要考慮：

1.我們的基建本身是不是過剩了？

有團隊專門做了中美之間基建的對比，發現我們許多參數都比美國差一大截。最終得出的結論是，我們應該在公路、鐵路、機場等“鐵公基”領域進行全力投入。

當然了，我們不能只是簡單地對照美國來進行基建，一定要按照自身的經濟循環和產業規劃來進行布局。過度超前，反倒可能造成一種基建的浪費。

2.財務具不具有可持續性？

這里面引申出來的討論，就是我們的債務問題。目前我們政府的債務率在56%左右，在世界上處于中低水平，空間還比較大。

但這里面比較頭痛的問題是，如果我們從傳統基建向一些“新基建”進行轉變，比如5G、人工智能、大數據、工業互聯網、物聯網等新基礎設施的全面轉化，就會帶來一個問題。

那就是新基建領域的項目包和庫存庫，也就是庫存、政策儲備夠不夠？因為一個大的投資項目，周期基本在1.5年以上，若沒有前期的項目儲備，想要馬上取得投資效果可能就比較難。

許多人會把這新一輪的基建計劃，跟2008、2009年的“4萬億刺激計劃”放在一起比較。

但大家一定要注意，這種比較的價值不是很大，在某種程度上只能給民眾、特別是不研究這些問題的民眾帶來誤導。

因為大家一定要記住，目前我們的基建總量已經超過了17萬億，而2008年我們的基建水平只有幾萬億，通過地方投融資平臺進行大規模的9.6萬億新增貸款，實施“4萬億刺激計劃”。

而現在我們看到，如果我們的基建每增長10個點，每年需要近2萬億的新增資金來進行支持。

如果按有些人說的，把赤字率提升到3.5%，每年新增的財政支出就會提高1萬億左右，再加上專項債的提升等，這些對于我們基建擴張、保證救助項目、民生項目的實施來說，應該是充足的。

但這里面必須做好權衡，因為赤字率的上升可能會導致宏觀杠桿率的提升、政府債務率的進一步上揚，使得財政的操作空間收縮。

所以總的來說，我們認為：

第一，在這種高度不確定性下，要慎重、要進行進一步評估。在目前世界疫情沒辦法進行預測的狀況下，仍然以“底線管控”為主，具體來說就是：疫情要控制好，資金鏈、產業鏈不能斷，保持中國經濟循環的順暢。

第二，等到不確定性逐漸散退時，再來決定該采取哪種方案進行疫后恢復和經濟擴張。因此，目前我們應該對一些方案進行全面研究，對一些前提性的項目包進行準備。這是我們可能需要把控好的一個重要問題。